正规配资炒股平台网传银行禁止代销私募？四大影响和业务机会

此次发布的三项房贷新政分别涉及降低房贷首付比例、降低公积金贷款利率，以及取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。

（本文作者杨晓东，首席金融学院副院长）

近期，市场传闻“银行禁止代销私募“，大家都很关注，即便端午小长假，热度也一直不减。看了多个“深度解读”，却也是各样的似是而非、汇总起来也是大同小异。

也许是处于敏感期，真正的行家也不便过多评论；也许只是江湖传闻，但空穴不会来风，我们要思考的是，如果银行禁止代销私募，影响会有多大？我们该怎么办？首先来看一下私募基金的现状，然后谈一下银行禁止代销私募的四大影响和业务机会。

证券私募基金：四大特点

1.公司数量多、产品数量庞大

据中国基金业协会数据，截至2023年 9 月底，存续私募证券投资基金管理人 8486 家，存续私募证券投资基金 97964 只，存续规模 5.89 万亿元；私募证券投资基金管理人平均管理产品 11.54 只，平均管理规模 6.94 亿元。

数量如此众多的私募基金，加上信息披露的不透明、以及私募策略的复杂多样性，无论是对于代销机构还是个人投资者，分析和甄别的难度都极大；所以相对于公募基金的研究，市场上的专业的私募研究机构相对较少，而且由于信息披露和合规的原因，这些研究成果一般也不会公开披露，往往是自研，服务于自己的代销业务或者FOF投资。

相对于个人投资者普遍会看的“私募排排网”的店铺展示数据，专业的机构有专门的私募数据库供应商（朝阳永续、云通数科、况客等），但基于私募数据库的策略分析和能力分析，往往涉及到金融工程和量化层面，目前能做到的机构应该不多，愿意对外提供服务的更加屈指可数（广金美好、慧度至明等）。这是私募基金投资的第一大难点。

2.规模两极分化、马太效应明显

截至 2023 年 9 月底，基金规模达 10 亿元以上的私募证券基金管理人数量为 800 家，占比仅为 9.06%，而规模在 5 亿元以下的管理人数量为 7551 家，占比 85.49%。

为了解决私募基金数量众多的难题，代销机构自然会提高准入门槛，比如商业银行代销，50亿是个起步门槛，有些甚至提高到100亿元。而谁都知道，一旦进入主流代销渠道，配合行业和业绩，管理规模往往会出现井喷式的增长，其效果就如“鲤鱼跳龙门”一般。

但私募基金如何突破5亿元、10亿元、20亿元大关，每个关口都会拦住一大批人，加上行情的动荡，规模反复甚至如坐过山车，也是业内常有的事。关于如何进行系统性的募资管理，我写过一篇私募募资的文章，有兴趣可以打开链接看看。（私募交易员的第一堂募资课）

3.量化策略快速增长，券商代销占比过半

从代销基金类型来看，量化基金依然是各大代销机构近期的“心头好”。根据券商代销渠道不完全统计，截至 2023年9 月，券商代销产品中增长最快的策略类型为指数增强产品，占比为 15.34%，而一季度时，指数增强类产品占比仅为 9.72%，提升了 5.62%。

和银行代销的佣金分成不同，券商代销私募的最大动力，来自于交易量，特别是量化私募能带来的中高频交易量。所以券商代销的规模门槛会比银行低很多，而且从总部、分公司、营业部，也有各样的合作模式；总的来讲，除了传统的主观多头，指数增强在量化策略中占比最大。

券商代销私募，除了产品托管、交易服务落地以外，一般还要求“交易倍数”作为对价，就是要求私募管理人在其它渠道募资的私募产品的交易量，得按照约定的比例转移到券商席位交易。

这个逻辑和公募基金的分仓类似，就是把券商的代销规模和交易量进行挂钩；在公募基金领域，这样的“销售交易佣金”模式刚刚被明令禁止。如果银行禁止代销私募产品，私募基金交易量倍数也会将势微，坏处是券商代销私募的动力会不足，好处是选择私募的标准，会更多地考虑其他私募品质的因素。

4.顾问管理规模，中大型私募占优

截至 2023 年 9 月底，自主发行基金规模达 10 亿元以上的私募证券基金管理人数量为 722 家，占比仅为 8.28%，而规模在 5 亿元以下的管理人数量为 7457 家，占比 85.50%。拥有较强自主发行能力的私募证券基金管理人仍是少数，绝大多数管理人的管理规模还没有达到行业平均水平，两极分化现象较为严重。

顾问管理基金规模达 10 亿元以上的管理人有 75 家，占比 11.61%，而规模在 5 亿元以下的管理人数量为 365 家，占比 56.50%。

单从数据看，5亿以上私募基金的顾问管理规模比例会明显增加，这个可能和代销模式有关。以银行为例，私募与银行的合作，往往采用TOF的模式，银行销售的是信托产品，再由信托产品去投资（连接）一个私募基金，由于准入等原因，私募管理人往往以投资顾问等角色出现，这个就是顾问管理规模的来源。

银行禁止代销私募：四大影响

1.谁来填补私行产品线？

私行产品线和个金零售产品线最大的差异，就是在于私募类产品的代销，早前是基于非标资产的信托产品，之后是私募基金特别是量化私募的代销（主观多头私募本质和个金零售代销的公募基金差异不大），而量化的主流策略，是“非标替代类”的市场中性策略和CTA，这个和券商对量化指增的重点代销形成一定的差异化。

如果银行禁止代销私募，这个会极大利好持牌金融机构的私募类产品，包括理财子产品、券商资管、公募专户、信托等，相对于私募策略的灵活和凶悍，这类机构的特点是合规和风控，如果策略合适、市场配合，也会拉动很大的规模。

2.专业私募FOF投资的兴起

其他金融机构在同类策略上可以起到部分替代作用，但私募基金特别是量化私募在策略上的灵活性和庞大的算力投入，其领先性是无容置疑的，理财子、券商资管、信托公司，可以通过FOF投资的模式，“采购、封装、优化”这些算力，然后再提供给私人银行的客户，就不会出现私募产品和私募FOF“同场竞技”的场面了。

最近两年，私募频频爆雷，虽然数量占比不多，但行业公信力影响巨大，如果私募投资逐步向机构化演进，这个也弥补了客户直销投资私募基金，面临的信息差、认知差和预期差。

坦率地说“私募零售公募化”的进程走得有点远了，最终的效果也不佳，行业需要一个均值回归的过程。

3.“私募姓私”，回归本源

私募基金“代销”，这个组合本身蕴含着本源性的矛盾，可能也是一种“中国特色”，私募基金的募资，理论上大众市场和媒体是不知道的，但我们的特色就在于“某某明星奔私、某某大佬发行”，基本属于公开信息。所有的信息披露，都为了一个目的，就是造势发行，助力扩大募资规模，这些情况大家都是知道的。

过度注重代销规模，导致的结果是投资人和管理人之间的信息沟通，是不充分的，中间的代销机构有点像媒人，为了成交两头说好话，结果往往也是在市场的高点和策略的高点，促成了最大规模的成交。当市场下滑以后，由于私募的信息比公募更加不对称，很难做好客户陪伴和服务。

导致的结果是三输：净值大幅回撤，客户不知道怎么办，很痛苦，最后割肉忍痛离场；代销机构得罪了客户，最终也失去客户；私募管理的代销规模，一轮回撤下来，可能会减少十之八九，钱没有赚到，惹了一身骚，和代销机构也别想再继续合作了。

那终局会是怎么样？还是回归本源，私募姓私！

我所接触到的众多老牌头部私募，无一例外都是直销资金占比很大，30%算低的，高的超过70%甚至更多。当然这些直销资金，又分为三类：机构直销、个人直销、自营资金。

这个是有马太效应的，新的私募客户，如果看到这家私募的老的直销客户占比很高，说明不是短期割韭菜的；如果看到机构直销客户也不少，说明通过专业机构投资人的检验，必有一技之长；如果看到自营资金很雄厚，说明私募管理人赚钱的能力很强，也不会为了短期利益破坏长期的声誉。

4.私募基金的出清，刚刚开始

从2007年牛市催生的阳光私募开始算起，证券类私募的发展也接近20年了，在资本市场还没有对冲机制之前，就套用“对冲基金”的模式在国内生根发芽了。除了私募公募化的谬误以外，私募基金的定价机制也有极大的问题，2+20%的收费模式，是国外对冲基金绝对收益产品的标配，这种模式在发达市场，也遭受各种抨击，现在也不得不进行改进。

而中国的私募产品，无论是主观多头、还是量化指增，大部分都是属于贝塔型产品，不但收取高额的基本管理费，同时还能收到20%的业绩提成，也就是说因为市场上涨产生利润，需要分给管理人20%；而获得这个利润的原因，仅仅是因为客户冒了足够大的市场风险，同时已经缴纳了2%的基本管理费给管理人，为什么还要分出去20%，不知道为什么这样明显地定价错误，成为一个惯例，一直流传至今？

这一定价错误，还导致了一个更大的制度性的缺陷，那就是公募和私募的套利机制，公募基金成为一个过度搏杀的市场，这个和国外基金经理都是打工人的形象完全不同，个人英雄主义的好处，要么是把公募规模做大，拿高额的奖金，要么就是奔私获取更大的利益。

之前是总量在增加，大家都能赚钱，矛盾还不明显；现在市场各参与主体预期都不太乐观，在严格管理和审查公募基金的同时，不触及私募基金的根本是不可能的，从这个角度看，商业银行代销私募的口子，将会收紧甚至关闭，也在情理之中。

（本文作者杨晓东，首席金融学院副院长）

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